📮 간밤 미국 증시도 약세를 보였습니다(다우 -0.3%, S&P500 -0.5%, 나스닥 -1.2%). 삼성전자 등 아시아 반도체주 폭락 여파로 마이크론(-4.7%), 샌디스크(-7.3%)가 동반 급락한 가운데, 호르무즈 해협 피격 소식에 따른 WTI 5%대 급등 부담이 하락 배경이었습니다. WTI 72.3달러, 미 10년물 금리 4.55%, 달러/원 1,514.9원. 1. 그래도 불안이 극단으로 치닫지는 않았습니다. 미국도 혼란을 겪었지만, 장 후반부터 반도체 중심으로 낙폭을 축소했고(필라델피아 반도체 지수 장중 -7% → -4%대), WTI의 추가 상승 압력도 제한됐습니다. 시장의 불안심리가 극단으로 치닫지 않고 있음을 내포합니다. SK하이닉스 ADR 로드쇼를 통해 확인된 입찰 수요 호조, 데이터센터 업체 펭귄솔루션즈의 연간 가이던스 상향 후 시간외 5%대 급등 등을 고려하면, 아직 AI CAPEX 사이클 종료, 메모리 업황 조기 피크아웃 시나리오의 현실화 가능성은 낮게 봐야 합니다. 2. 오늘 코스피. 미국 증시 약세, 호르무즈 해협 불확실성 등으로 장 초반부터 변동성이 높아질 것으로 예상합니다만 미국 반도체주 급락 선반영(+장 후반 낙폭 축소), 7월 이후 연쇄 급락(7월 이후 코스피 -9.7%)에 따른 저가 매수세 유입이 회복력을 부여하며 장중 반등을 시도할 것으로 보고 있습니다. 7월 이후에도 사이드카 3회(매수 1회, 매도 2회), 서킷브레이커 1회가 발동되며 극심한 변동성이 이어지고 있습니다. 문제는 정상 범주를 넘어선 변동성에 지속 노출되다 보니, 호재성 재료마저 악재나 피크아웃으로 부정적으로 해석하게 만든다는 것입니다. 3. 89조 서프라이즈에도 투매가 나온 이유. 삼성전자 2분기 영업이익이 89.4조 원으로 컨센 85조 원을 상회했지만, 실질적 스트릿 컨센 90조 원대 미충족, 10조 원대 충당금 반영 이슈, 파운드리 적자 가능성 등이 셀온 물량과 이익 피크아웃 불안을 초래했습니다. 그동안 반도체 재평가 재료였던 장기공급계약(LTA)과 메모리 가격 상승 추세에 대해서도 회의적 시각이 점증하고 있습니다. 시세가 심리에 절대적 영향을 준다는 주식시장의 본질이 전일의 투매 반응을 설명합니다. 4. 그러나 변동성과 방향성을 동일시하는 것은 시기상조입니다. 방향성이 본격 하락 추세로 전환하려면 실적 피크아웃, 차분기 감익이 현실화되어야 하지만, 아직 그 신호는 없습니다. 삼성전자의 3분기, 4분기 영업이익 컨센서스는 각각 110조 원, 120조 원으로 형성됐습니다. SK하이닉스(2분기 65조 원 → 3분기 82조 원 → 4분기 90조 원)뿐 아니라 코스피 전체 이익 전망(2분기 227조 원 → 3분기 274조 원 → 4분기 283조 원) 역시 증익 경로를 그리고 있습니다. 5. 선행 PER 6.6배: 금융위기 이후 20년간 없던 수준입니다. 전일 폭락으로 코스피 선행 PER이 6.6배까지 내려갔습니다. 이번 급락기를 제외하면, 지난 20년간 코스피 선행 PER이 7.0배를 하회한 것은 금융위기 절정이던 2008년 10월 24~30일 단 5거래일뿐입니다. 금융위기급 대형 충격이 발생하지 않았음에도 이 정도의 극단적 레벨다운은 과도합니다. 단일종목 레버리지 거래 급증이 만든 파생상품 시장의 숏감마 현상이 인위적으로 하락폭을 키운 점도 이번 급락의 과도함을 뒷받침합니다. 6. 밸류에이션 착시 리스크도 제한적입니다. 물론 2분기 실적시즌에서 이익 추정치 하향이 현실화되면 밸류에이션 착시(PER 6.6배가 진짜 6.6배가 아닐 수 있음)에 빠질 수 있습니다. 하지만 추정치가 하향보다 상향에 무게가 실려 있어, 아직 착시 리스크는 제한적입니다. 코스피의 연초 대비 연말 이익 추정치가 평균 10% 하향됐던 보수적 패턴을 반영해도 결론은 비슷합니다. "10% 하향 = PER 10% 할증"을 적용해도 현재 실질 PER은 7.3배에 불과합니다. 결국 현 지수대는 다운사이드가 제한된 영역이기에, 주식 비중 축소보다 분할 매수 대응을 우선순위로 두는 것이 맞습니다(금융위기 저점 PER 6.27배를 현재 주가에 적용 시 예상 하단은 7,250pt). 🔖 삼성전자가 89.4조라는 역대급 실적을 냈는데 주가는 투매를 맞았습니다. "90조를 기대했는데 89조라서"라는 이유로 말입니다. 이 장면이야말로 지금 시장이 얼마나 감정적으로 과열됐는지를 보여줍니다. 사상 최고 실적조차 "기대에 못 미쳤다"며 던지는 시장. 이것은 펀더멘털의 문제가 아니라 심리의 문제입니다. 여기서 반드시 구분해야 할 것이 있습니다. "지수의 변동성"과 "지수의 방향성"은 다릅니다. 하루에 몇 %씩 출렁이는 변동성은 숏감마가 만든 기술적 현상입니다. 반면 방향성은 이익이 결정합니다. 그리고 삼성전자 3분기 110조, 4분기 120조, 코스피 이익이 227조→274조→283조로 우상향하는 한, 방향은 여전히 위입니다. 무엇보다, 금융위기도 아닌데 선행 PER이 금융위기 수준인 6.6배까지 내려왔습니다. 지난 20년간 이 레벨은 리먼 사태 때 딱 5거래일 있었을 뿐입니다. 그레이엄이 평생 찾아 헤맸던 것이 바로 이런 순간입니다. 가치는 그대로인데 가격만 공포에 짓눌린 자리. 지금은 던질 때가 아니라, 나눠 담아야 할 좋은 시간입니다. —— -> 위 글은 키움 증권의 리서치센터 보고서를 참고하여 적어 보았습니다.